五、综合题

1.
[答案]:
（1）在不考虑期权的前提下，分析该项目第一期和第二期投资的可行性：
第一期：年折旧＝20000×（1－5％）÷5＝3800（万元）
年息税前利润＝（1.2－0.6）×10000－（400＋3800）＝1800（万元）
年息前税后利润＝1800×（1－25％）＝1350（万元）
经营期第1－4年经营净现金流量＝息前税后利润＋折旧
＝1350＋3800
＝5150（万元）
净残值损失抵税＝20000×（5％－4％）×25％＝50（万元）
经营期第5年经营净现金流量＝息前税后利润＋折旧＋净残值收入＋净残值损失抵税
＝1350＋3800＋20000×4％＋50
＝6000（万元）
净现值＝5150×（P/A，15％，4）＋6000×（P/S，15％，5）－20000
＝5150×2.855＋6000×0.4972－20000
＝14703.25＋2983.2－20000
＝9825.82－10000
＝－2313.55（万元）
第二期：
年折旧＝36000（1－5％）÷5＝6840（万元）
年息税前利润＝（1.2－0.58）×19000－（760＋6840）＝4180（万元）
年息前税后利润＝4180×（1－25％）＝3135（万元）
经营期第1－4年经营净现金流量＝息前税后利润＋折旧
＝3135＋6840
＝9975（万元）
净残值损失抵税＝36000×（5％－3％）×25％＝180（万元）
经营期第5年经营净现金流量＝息前税后利润＋折旧＋净残值收入＋净残值损失抵税
＝3135＋6840＋36000×3％＋180
＝11235（万元）
净现值＝［9975×（P/A，15％，4）＋11235×（P/S，15％，5）］×（P/S，15％，2）
－36000（P/S，5％，2）
＝（9975×2.855＋11235×0.4972）×0.7561－36000×0.907
＝（28478.63＋5586.04）×0.7561－32652
＝25756.30－32652
＝－6895.70（万元）
在不考虑期权的前提下，由于两期权的净现值均小于0，所以均不可行。

（2）在考虑期权的前提下，分析该项目第一期和第二期投资的可行性：
在考虑期权的前提下，可以将第二期投资看作是到期时间为2年的欧式看涨期权。
第二期设备投资的36000万元是期权的执行价格，执行价格的现值（按无风险折现率折现为32652万元［36000÷（1＋5％）2］；第二期设备投资的经营现金流量的现值34064.67万元（相当于2006年底的数额），折现到2005年年初为25757.78万元［＝34064.67÷（1＋15％）2］，为期权标的资产的目前价格。
根据布莱克一斯科尔斯期权定价模型计算：

由于第一期投资考虑期权后的净现值为－121.34万元（＝－2313.55＋2192.21），因此投资第一期和第二期项目均不可行。

[解析]:本题是按教材的思路来做的，严格来讲这种做法不符合布莱克一斯科尔斯期权定价模型的要求，原因是期权执行价格的现值32652万元［＝36000÷（1＋5％）2］不是按连续复利计算的，按布莱克一斯科尔斯期权定价模型的要求，期权执行价格的现值应按连续复利计算，应为32573.29万元［＝36000×e ］。在考试时我们要注意题目是不是有具体要求。

2.
[答案]:
（1）

2004年：
资产增加16500-15000=1500（万元）
经营流动负债和经营长期负债提供（1100+2200）-（1000+2000）=300（万元）
所以增加长期借款（1500-300）×4500/（4500+7500）=450（万元）
故长期借款为4500+450=4950（万元）
增加所有者权益1500-300-450=750（万元）
年末未分配利润=2500+750=3250（万元）

（2）

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